茅台、五粮液、泸州老窖、洋河股份、古井贡酒，代表了高端白酒行业的5大白马，与最高市值相比最多回撤已达56.8%（五粮液），那么现在是一个布局的好时机吗？如果是，那么该选择哪一只票建仓。本文将从行业发展格局、产能价格、增长率等各个维度进行对比分析。希望能找出答案。

问题1：白酒的未来还有多远？

任何公司，无论过去多么辉煌，当前买入的理由只有一个——“未来”！并且越是好公司越是如此。好的公司意味着更高的溢价率，我们花几倍的价格去购入那些产能绝不是为了拆了卖废品，而是希望在未来十年内能给我们带来稳定且增长的现金流，而且十年后这些产能依然有持续的盈利能力，让我们有一个合理的投资回报，那么白酒行业是否能给我们这样一个“未来”？

1）低端白酒终局已定——年轻人不爱喝白酒！老家伙们也因为对健康的关注在逐渐舍弃白酒！

根据中国酒业协会的统计，中国白酒产量在2012至2016年间一直保持正增长，但此后开始下滑。2023年白酒产量降至629万千升，为十年新低。国白酒行业的规模以上企业数量在近年来呈现逐年减少的趋势。具体来说，2022年中国白酒规模以上企业数量为963家，与2017年相比下降了39.55%。

2）高端白酒，距离天花板还有多远？

你应该有这样的经历：被领导带着去参加某个局，然后与另一个领导推杯换盏。在一次又一次喝多了喝倒之后“工作能力和工作态度”被领导认可，渐渐的，你喜欢上觥筹交错之间晕晕乎乎的就与甲方拉进来关系的交际方式，你也习惯这样培养你的下属……这就是我所认知的中国酒文化，白酒是商业聚餐的润滑剂，是下级对上级表示诚服的投名状。

能喝一两喝三两，这样的干部要表扬! 能喝三两喝半斤，这样的干部党放心；……通过这些民间的顺口溜，我们可见一斑。

但是，过去20年，中国以投资与大基建为驱动的经济发展模式在未来是否还能持续？自上而下的财富效应是否会有所改变？我没听说过硅谷的科技精英会因为陪着某个议员喝大酒就能让公司订单不断……如果未来中国逐渐进入一个科技与产品驱动经济发展的新形式，那么白酒的危机也就不远了。只是这个过程会有一个过渡阶段，谁也不知道这个过渡阶段有多久，这也就是投资白酒行业的最大风险所在。

问题2:五家头部企业，哪一家最贵？

这里，肯定不是简单的比较他们的市值，那对投资者而言没有任何意义。在研究的过程中我发现也不能简单的拿市盈率和市净率进行比较，因为每家公司的净家里都不同——我们投资投的是产能价值，比如公司A有100亿现金+100亿厂房，每年利润50亿，公司B只有100亿厂房没有现金，每年利润也是50亿，如果他们的市值一样（比如都是500亿，此时，市盈率也一样），那么你肯定会选择购买第一家公司，因为花同样的钱，除了得到一个年赚50亿的资产以为，还能额外得到100亿的现金，这种情况下，第二家公司的定价就显得贵了。我将其定义为产能市盈率，A公司的产能市盈率是4倍，B公司的产能市盈率是5倍。同样的道理，我们也可以计算出产能市净率。结果如下：

按产能市盈率来看，古井贡茅台泸州老窖五粮液洋河，这代表了市场对他们未来增长的预期。这在后面讲到的增长率中可以得到解释。

按产能市净率来看，茅台五粮液泸州老窖古井贡洋河，这是市场对品牌溢价的认知。

问题3:五家头部企业，哪一家增长最快？营销广告的投入能建立起护城河吗？

过去5年，从营收的复合增长率来看，古井贡泸州老窖五粮液茅台洋河

从净利润复合增长率来看，泸州老窖古井贡五粮液茅台洋河

增长最快的泸州老窖和古井贡市场给出了较高的产能市盈率。只是这种增长是否能够保持呢？

同时我们可以看到，销售费用投入最多的是五粮液，最少的是茅台，可以说和各品牌的增长率毫无关系。看来，白酒通过简单的砸广告模式来建立品牌扩大销售的年代已经过去了。

问题4：未来十年，分别怎样的增长率才对得起他们的产能价格

我们假设，十年之后，高端白酒行业已经到达行业天花板，产能市盈率全部降到10倍，用现金流折现方式并以6%贴现率当前市值为前提，计算他们的增长率可得

要配得上当前价格他们未来十年需要保持的增长率如下：

问题5 谁更值得投资

如果我来选择，会首先排除古井贡，在一个存量竞争的行业，13%的增长率是很难完成，那么在我看来，当前的价格就存在泡沫。另外，资本投入比例过高，每增加一块钱利润就得投入2块钱产能，这种增长质量堪忧，同样的道理我排除掉泸州老窖。

其次我会排除茅台，因为茅台产品已经不属于消费品而是带有金融属性，金融属性的风险实在太大， 就算未来没有崩盘，已经透支到金融属性的商品，近10%的增长难度也太大

我最终会在五粮液和洋河两个公司间进行选择，原因如下：

1）未来增长预期不算高，洋河甚至都不用增长，说明当下估值不算贵

2）现金流状况良好，几乎赚的都是现金，而且利润增长也不太依靠产能投入

3）如果未来高端白酒还有增长，那一定是消费属性的回归。